民生證券-今世緣-603369-2021年報點評：2021年實現高質量增長，產品結構穩步提升-220415

　　公司發布2021年報，報表實現高質量增長。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】2021年，公司實現營業收入64.08億元，同增25.1%，實現歸母凈利潤20.29億元，同增29.5%，毛利率74.61%，同增3.49pct，產品結構提升帶動毛利率明顯上行；銷售/管理費用率分別為15.10%/4.50%，分別同降1.99/0.41pct，規模效應帶動期間費用率下行；剔除投資收益及公允價值變動凈收益影響，2021年公司實現營業利潤24.93億元，同增51.3%，經營利潤實現快增長；2021年末合同負債余額20.67億元，環比三季度末增12.06億元，同比2020年末增9.71億元，業績“蓄水池充分”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）

　　產品結構延續提升，省外拓展穩步推進。產品結構上，2021年特A+類產品收入增速35.7%，收入占比65.3%，同比增約5.1pct，產品結構延續提升，我們預計2022年公司仍延續結構升級趨勢，次高端以上產品V系及四開有望保持快速增長；區域拓展上，2021年公司江蘇省收入同增24.4%，其中蘇南、蘇中戰略市場保持較好增長，收入分別同增32.9%/32.5%，省內北部下沉、南部滲透率有望延續提升；2021年省外收入同增36%、占比7.0%，同增0.6pct；經銷商數量方面，2021年公司經銷商凈增103家，其中省外凈增88家，延續省外擴張。預計2022年公司省內仍將以蘇南、蘇中作為主要增量市場，省外仍將保持穩健增長。

　　2022年圍繞13455方針，深化“四大戰役”。根據今世緣2022發展大會披露，公司明確2022年13445營銷方針：1指的是聚焦搞好質量，聚力新跨越。3指的是三化方略，突出差異化，打造核心競爭力，致力高端化，搶占競爭新賽道，加快全夠花，打好省外突破戰。4指產業信心、品牌信心、品質信心、發展信心。4指的是深化“四大戰役”：1）堅定不移，著力提升V9品牌勢能，推至尊，銷商務，先有V9后有V系；2）提質擴面，持續做強開系基本盤，放大品牌口碑熱度，完善控盤分利體系，持續推動分區精耕；3）彰顯特色，強化今世緣品牌激活成效；4）多措并舉，加快省外板塊市場突破，雙品牌協同布局，多樣化板塊打造，創新新消費培育。5指的是強化五項保障，升級營銷組織（強化V9事業部、組建國緣今世緣事業部和高溝銷售公司），加大市場投入，深化流程改革，落實優商計劃，完善激勵機制。我們認為，13455營銷方針有助公司強化“品牌+渠道”雙輪驅動戰略，并實現高質量發展。

　　投資建議：公司2021年報表實現高質量增長，產品結構穩步提升，預計2022年產品結構延續提升，省內區域拓展穩步推進，預計公司2022~2024年營收分別為80/99/117億元，歸母凈利潤分別為25.4/32.7/40.7元，當前股價對應P/E分別為22/17/14X，維持“推薦”評級。

　　風險提示：1）經濟波動超預期影響高端需求，擠壓V系等成長空間；2）省內競爭加劇等致主導產品動銷不及預期、價盤失衡；3）疫情沖擊持續性超預期。