平安證券-宏觀動態跟蹤報告：降準后的貨幣政策邏輯-220415

　　事項：

　　2022年4月15日，央行決定自4月25日起下調金融機構人民幣存款準備金率0.25個百分點。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】對沒有跨省經營的城商行和存款準備金率高于5%的農商行額外多降0.25個百分點。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）

　　平安觀點：

　　“降準”的背景與目的。繼4月6日新設科技創新和普惠養老兩項專項再貸款后，4月14日國常會直接點名“適時運用降準等貨幣政策工具”，背景主要在于經濟形勢愈發不容樂觀。具體看，一是，3月PMI數據反映經濟增長明顯受到疫情沖擊。二是，3月中國進口增速轉負，出口增長的隱憂浮現。三是，從高頻數據來看，新冠疫情多點爆發沖擊消費、影響供應鏈穩定，地產高頻數據仍在磨底。

　　后續LPR報價如何變化？考慮到近期資金面較為平穩，本次降準在彌補基礎貨幣缺口方面的作用倒居其次，主要目的或在于降低商業銀行負債成本。本次降準對商業銀行負債成本的緩釋作用尚不足以直接帶動LPR報價下行，但后續央行或將通過存款自律機制改革等方式進一步引導商業銀行壓降LPR利率。優質信貸資產的稀缺、銀行負債成本的緩釋都將有助于未來銀行降低LPR報價。

　　政策利率會否繼續下調？當前內外部環境更趨復雜嚴峻，我國經濟減速風險加大，貨幣政策需要加大對實體經濟的支持力度，而調降政策利率是最為直接有效的政策手段。然而，俄烏沖突持續、美聯儲政策收縮的新形勢下，降息所面臨的約束條件也在收緊。我們認為，央行降準后是否很快再降息，需要密切關注相關影響因素的動態變化，包括中央對經濟增速目標的態度、國際資本流動的形勢、以及國內通脹的演化。

　　“寬信用”正何處發力？根據4月15日召開的2022年第一季度金融統計數據新聞發布會提供的線索，一季度中長期貸款投放的抓手主要是制造業、基建和綠色領域貸款，居民個人購房貸款仍是寬信用的主要拖累因素。此外，去年12月至今1年期LPR調降了15bp，帶動2022年第一季度企業貸款利率同等幅度下降至4.42%。我們估算，一季度末企業部門的付息規模同比增長了6.8%，實體經濟的付息壓力依然較大。

　　經濟何時完成“筑底”？貨幣政策護航“寬信用”預計還將在以下幾個方面發力：一是，多措并舉降低企業綜合融資成本（如鼓勵中小銀行下調存款基準利率浮動上限）；二是，進一步支持制造業及綠色領域，加快結構性工具的落地和使用。三是，加大對房地產重點領域的托底力度。四是，從商業銀行所面臨的資本約束入手（如鼓勵大行降低撥備率），增強銀行的貸款投放能力。同時，財政政策留抵退稅和專項債資金也將在二季度加速落地。我們認為，在政策支撐下，中國經濟有望在二季度完成“筑底”。